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      七問海底撈:虧損10億、裁員上萬、老板套現

        虧損近10億,裁員上萬,翻臺率下滑、新加坡老板套現近16億,這都是在海底撈上市2年內出現的。

        2018年9月,海底撈在港股成功上市,在2018年-2019年連續兩年交出60%、56%的營收同比增長和38%、42%的稅后凈利同比增長,喜人成績后,2020年上半年迎來首次虧損,暴虧近10億。

        但股價卻走得異常風騷,目前港股市值已超過3200億。

        截止至10月8日收盤,海底撈動態PE高達623倍,都不用問貴不貴了,毫無爭議的是,公司未來多年都得用業績來消化現在的泡沫。是時候看空海底撈了!

        對于海底撈,探雷哥也有一些疑問,但因為港股披露的信息太少,很難通過公開資料得到滿意的答案,以揭示風險為喜好的探雷哥覺得有必要拋出一些我們發現的問題,讓大家對這家“新加坡”上市公司有些新的認識。

        股價背離基本面的關鍵變量——門店擴張

        2020年上半年,呷哺呷哺、九毛九都出現了經營虧損,分別虧損2.52億、虧損0.86億。作為收入規模最大的海底撈,虧損額也最大,為9.65億。根據公司的說法,主要是受疫情影響導致門店客流量減少。

        但公司仍然積極擴張,上半年繼續新增開店173家,閉店6家,而可比公司呷哺呷哺、九毛九分別新增開店36\55家、閉店43\70家,閉店數超過開店數。

        海底撈90%以上的收入來源于線下餐廳經營。

        餐廳經營的業績增長邏輯是單日經營收入=餐廳數量*平均翻臺率*臺數*顧客人均消費額。餐廳經營主要看三個指標:餐廳數量、平均翻臺率和顧客人均消費額。

        對于24小時營業的海底撈來說,它的翻臺率已經是遠超過餐飲企業的水平,已經做到極限。另外如果海底撈的門店擴容(增加臺桌數),在一定程度上會降低翻臺率,自2018年達到翻臺率頂峰5.4次后,公司至今就沒再達到這個數據。2019年,公司的整體翻臺率繼續從上年的5下降至4.8。

        2020年上半年,海底撈的整體翻臺率和同店翻臺率(衡量老店的運營效率)均出現了大幅下滑。分別從去年同期的4.8降低至3.3,以及從4.8降低至3.7。

        在翻臺率上,海底撈的提升空間貌似已經遇到了天花板。

        對于顧客人均消費額(客單價)來說,增長空間也比較有限,怎么講呢?

        先看海底撈近年的人均消費數據,各年提升幅度基本在3%左右。海底撈本就定位中高端火鍋品牌,人均客單價從90提升到100花了4年時間,從100提升到110也花了近3年時間。

        將海底撈的客單價與CPI(居民消費價格指數)進行比較,2019年及以前,海底撈的客單價增速均在CPI增速之上,且二者的增速提升趨勢相同。

        唯一不同的年份是2020年中報:海底撈的客單價提升8%,CPI增速從上年的2.9%下滑至2.5%。

        據據券商研報,海底撈的客單價較去年同期有所增長,從19年同期的104.4元提升至112.8元。主要原因是低客單客群消費下降(學生69折,但未開學;其他價格敏感人群消費意愿略有下降)導致高客單人群占比提升,以及3月下旬至4月10日海底撈短暫提價帶來了6%左右的增幅。

        3月下旬的這波短暫提價還因此上了熱搜,在遭受消費者的反對后,海底撈官方也作出了立即取消提價的回應跟道歉。

        2018年,海底撈上市后,開始采取門店下沉擴張策略,從一線城市向人均消費較一線低的二三線城市進行擴張,隨著二三線城市的門店總數逐漸超過一線城市,人均消費只有進一步趨于攤薄的可能。而提價同時也會在一定程度上削弱翻臺率。

        海底撈已經是中高端品牌,上述提價不可持續且空間有限。

        對于海底撈而言,主要的增長引擎貌似就剩下門店擴張這一條可行之路,而這也成了公司估值最關鍵的變量,從這一點,也許能解釋公司市值為何暴漲。

        問題一:一邊擴招,一邊裁員,是否存在調節虧損?

        2020年半年時間里,海底撈新增開店173家,閉店6家,可比公司呷哺呷哺旗下唯一能對標海底撈,且同樣定位中高端的湊湊餐廳在上半年只新增開設了5家,實際擴張數量低于預期儲備的網點數。

        顯然并不是因為缺錢,疫情期間,呷哺呷哺也同樣獲得了銀行短期借款。對于門店擴張計劃,呷哺呷哺的財報是這樣披露的:盡管集團儲備了很多網點,但上半年只開了31家門店,確保新開店的質量。戰略指導是“弱經濟周期之下只開有質量的餐館”。

        而對于服務是首要、產品及口味其次,靠人才驅動擴張的海底撈來說,擴張新店似乎要比前者更注重“質量”。

        但2020年上半年,公司員工數量減少10614人、多項關鍵運營指標(同期翻臺率、同店日銷售額)下滑,公司如何保證新增開店173家的開店質量和開店效益?何況是舉債?

        這點不禁讓探雷哥腦洞大開,綜上分析,對于海底撈而言,唯一能給市場預期的關鍵變量就是門店擴張數,公司也給出了疫情之下,仍然逆勢擴張,逼近千店的數目,于是出現股價背離基本面的上漲。

        還有一項關鍵指標是,公司一邊擴張一邊裁員,以至于員工數量較上期減少了10614名。173家門店,因為公司沒有單獨披露員工結構構成,我們將裁員前和裁員后的員工數量和餐廳數量數據進行比對,單家門店的標準人員配置分別是133、98,假設按照100人/店的配置估算,公司需要增加人員1.73萬,而公司的員工總數卻是較上期減少了1.06萬,意味著公司總計裁員數量并不是1.06萬,而是至少要遠大于1.06萬。

        按最低裁員數1.06萬計算,根據公司財報披露的員工薪酬及員工人數,粗略估算人均月薪資為7000-7400元,按每人每月7000元薪資計算,不額外考慮補償,分別假設公司從1月初和4月初裁員,2020年上半年,公司因為裁員可節約的人工薪酬支出是2億-5億之間,這也意味著公司通過裁員給公司省了很大一筆費用,如果沒有裁員也許虧得更多。

        按照今年9月14日高瓴資本張磊和張勇的直播對話,談及疫情期間公司降薪話題時,高瓴資本張磊的說法是“高管團隊可以自覺減薪,但是所有的員工一個不能減,后來連高管團隊我們也不讓他們減,去年宣布的年終獎,一分都不能少,只要你做長期,做難而正確的事,這樣你才最有競爭力。”

        考慮到歷年人工成本基本占到公司3成的支出,再結合海底撈的人員招聘及培訓服務也是由張勇控制的關聯公司“微海咨詢”提供,公司是否存在通過操縱員工人數來增加或減少虧損的可能呢?

        問題二:餐廳數量大幅增長,員工人數卻大幅減少,是否虛減人工成本?

        2020年上半年,海底撈新開門店173家、關閉門店6家,也就是說凈新增門店167家,環比增長21.74%,逆勢擴張的同時,員工總人數卻減少了10,614人,環比減少10.33%。簡單對比員工人數與餐廳數量,單店平均人數出現了較大的下滑,從19年的134人下降到99人。

        具體如下:

        我們懷疑,2020年上半年海底撈的人工成本可能存在虛減。

        為什么這么說呢?截至2019年上半年,海底撈的餐廳數量為593家,上半年的員工薪酬為36.52億,而截至2020年上半年,海底撈的餐廳數量為935家,上半年的員工薪酬卻僅為40.74億,兩者對比,餐廳數量大增342家,但是員工薪酬僅增長了4.22億。是不是有點可疑?

        另外,我們知道,海底撈的人力資源主要由關聯方微海咨詢提供,而關聯方交易也更容易發生財務舞弊。

        問題三:海底撈為何要舉債擴張?

        根據2020年中報,海底撈一枝獨秀,逆勢擴張,羨煞旁人,也難免引發投資者的疑問。

        由上文可知,海底撈的增長空間主要來源于門店擴張。

        但方式未免過于激進。

        截至2020年6月底,海底撈借款借款余額為33.05億,其中上半年新增的銀行借款為32.38億,2020年上半年,公司新開業173家海底撈餐廳,海底撈全球門店網絡也從2019年底的768家增至935家。

        而同行可比公司呷哺呷哺、九毛九分別新增開店36\55家、閉店43\70家,閉店數超過開店數。海底撈卻繼續新增開店173家,財報中明確指出,因為公司的積極擴張,導致租賃負債和銀行借款的利息增加。

        2020年上半年,公司的財務成本為1.83億,較2019年上半年的1.02億同比增長了79.2%。

        在公司同期的翻臺率、同店日銷售額卻是下降(同店平均翻臺率從19年上半年的4.8下滑到3.7,同店平均日銷售額從19年上半年的12.44萬下降到9.81萬)的背景下,海底撈的激進擴張卻像是在走一步險棋。

        問題四:逆勢擴張是否有自家人的幫忙?

        根據公開資料,海底撈無論從底料生產、食材加工、倉儲物流、門店裝修施工,人力咨詢等方面都主要在依賴關聯方。

        從能獲取的歷年數據來看,海底撈向關聯公司采購的金額基本上能占到總食材的80%以上,關聯交易巨大。

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